आजकल बाजार का रुझान जोखिम लेने का है: कम अस्थिरता, भू-राजनीतिक जोखिम कम और भरपूर तरलता। फिर भी, मेरा मानना है कि संस्थागत सार्वजनिक निवेशक PhonePe के लिए 15 बिलियन डॉलर के मूल्यांकन को स्वीकार नहीं करेंगे।
बाजार की स्थितियों को दोष देना आसान है। लेकिन यह पल एक गहरे बदलाव का प्रतिनिधित्व करता है, जिसका भू-राजनीति से कम और सार्वजनिक बाजार के विकास से अधिक संबंध है। यह PhonePe की कहानी नहीं है, बल्कि बाजार की कहानी है।
पिछले कुछ वर्षों में, भारत के सार्वजनिक बाजारों ने नए जमाने के डिजिटल व्यवसायों के साथ अपना अनुभव प्राप्त किया है। IPO की पहली लहर कथात्मक शक्ति पर आधारित थी: बड़े संभावित बाजार, तेजी से उपयोगकर्ता वृद्धि, श्रेणी निर्माण और भविष्य में मुद्रीकरण का वादा। निवेशकों ने इन कहानियों को अक्सर भारी प्रीमियम पर स्वीकार किया, इस विश्वास के साथ कि पैमाने अंततः लाभप्रदता में बदल जाएगा।
अब बाजारों के पास उस धारणा पर पुनर्विचार करने के लिए पर्याप्त डेटा है। इनमें से कई कंपनियों ने किसी भी वैश्विक जोखिम-विरोधी चरण से पहले भारी गिरावट देखी, जिनमें से कई अपने सर्वकालिक निचले स्तर के करीब कारोबार कर रही थीं। ये सुधार मैक्रो-संचालित नहीं थे, बल्कि मूल्यांकन-संचालित थे, इन व्यवसायों की स्थायी आय उत्पन्न करने की क्षमता के आधार पर उनका पुनर्मूल्यांकन था।
दूसरे शब्दों में, सार्वजनिक बाजारों ने कथा-आधारित मूल्यांकन पर ध्यान देना शुरू कर दिया है। यह बदलाव एक महत्वपूर्ण मोड़ है क्योंकि एक उच्च-गुणवत्ता वाले सार्वजनिक बाजार व्यवसाय के लिए मानक को फिर से स्थापित किया जा रहा है। अब केवल विकास ही पर्याप्त नहीं है। यहां तक कि मुद्रीकरण के अभाव में बाजार नेतृत्व भी पर्याप्त नहीं है। अब जो मायने रखता है वह अधिक मौलिक है: वितरण को टिकाऊ, उच्च-मार्जिन राजस्व धाराओं में बदलने की क्षमता।
PhonePe पर बहस यहीं पर शिक्षाप्रद हो जाती है। एक स्तर पर, PhonePe एक असाधारण व्यवसाय है। इसने UPI के माध्यम से भारत में सबसे बड़े वितरण प्लेटफार्मों में से एक का निर्माण किया है, जिसकी विशेषता उच्च-आवृत्ति उपयोग, मजबूत उपभोक्ता विश्वास और कम ग्राहक अधिग्रहण लागत है।
वह वितरण मूल्यवान है क्योंकि यह दैनिक जुड़ाव बनाता है, जिससे कंपनी भारत के डिजिटल वित्तीय पारिस्थितिकी तंत्र के केंद्र में स्थित हो जाती है। लेकिन वितरण मुद्रीकरण नहीं है। UPI पैमाना व्यवसाय मॉडल नहीं है, यह शुरुआती बिंदु है। असली सवाल यह है कि वह वितरण ऋण, बीमा, धन प्रबंधन या व्यापारी मुद्रीकरण के माध्यम से उच्च-मार्जिन राजस्व धाराओं में कितनी प्रभावी ढंग से परिवर्तित होता है।
इस व्यवसाय का मूल्यांकन करने वाले किसी भी निवेशक के लिए, मूल्यांकन ढांचे को तीन चीजों पर आधारित होना चाहिए: स्थिर-राज्य राजस्व मिश्रण कैसा दिखता है, यथार्थवादी रूप से प्राप्त करने योग्य मार्जिन क्या हैं, और वैश्विक और घरेलू साथियों के सापेक्ष उदार आधार पर भी, कोई कितना गुना आवंटित करने को तैयार है। उचित बाजार पूंजीकरण के लिए उससे पीछे की ओर काम करें, न कि दूसरे तरीके से।
एक प्रतिस्पर्धी वास्तविकता भी है जिसे अनदेखा नहीं किया जा सकता है। जबकि UPI में PhonePe का वितरण नेतृत्व महत्वपूर्ण है, भुगतान में स्विचिंग लागत कम रहती है और प्रतिस्पर्धा विश्वसनीय बनी रहती है। असली खाई केवल भुगतान हिस्सेदारी नहीं होगी, बल्कि उस वितरण के शीर्ष पर वित्तीय सेवाओं को परत करने और उत्पादों में उपयोगकर्ताओं को बनाए रखने की क्षमता होगी।
फिर इस चर्चा में एक दूसरी परत है जिस पर अधिक ध्यान देने की आवश्यकता है। यदि कोई IPO बड़े पैमाने पर बिक्री के लिए पेशकश है, तो सार्वजनिक बाजार निवेशक प्रभावी रूप से मौजूदा शेयरधारकों को तरलता प्रदान कर रहे हैं, न कि कंपनी के विकास के अगले चरण के लिए धन दे रहे हैं। यह स्वाभाविक रूप से समस्याग्रस्त नहीं है, लेकिन यह निवेश समीकरण को बदल देता है।
ऐसे परिदृश्य में, नए निवेशकों के लिए लाभ लगभग पूरी तरह से निष्पादन पर निर्भर करता है। प्रश्न सीधा हो जाता है: इस व्यवसाय को अपनी लिस्टिंग मूल्य से सार्थक शेयरधारक रिटर्न देने के लिए अगले पांच से दस वर्षों में क्या होने की आवश्यकता है? उस उत्तर को आय पर आधारित होना चाहिए, न कि कथाओं पर।
यह सब यह सुझाव देना नहीं है कि PhonePe जैसी कंपनियां सफल नहीं होंगी। कई होंगे, और पारिस्थितिकी तंत्र के लिए, किसी को उम्मीद करनी चाहिए कि वे अपेक्षाओं से अधिक होंगे। लेकिन एक व्यवसाय के रूप में सफलता और एक स्टॉक के रूप में सफलता हमेशा एक ही बात नहीं होती है। एक उत्पाद आपके दैनिक जीवन में गहराई से एम्बेडेड, सहज, विश्वसनीय और अपरिहार्य हो सकता है, बिना किसी दिए गए मूल्य पर एक आकर्षक निवेश होने के। सार्वजनिक बाजार उपयोग को पुरस्कृत नहीं करते हैं, वे उस उपयोग को नकदी प्रवाह में अनुवाद करने को पुरस्कृत करते हैं।
यह वह संदेश है जिसे लिस्टिंग की तैयारी कर रही कंपनियों की अगली पीढ़ी को आंतरिक रूप से आत्मसात करना चाहिए। Zeptos की दुनिया के लिए, और डिजिटल-फर्स्ट व्यवसायों के व्यापक समूह के लिए, निहितार्थ स्पष्ट है। IPO की पहली लहर में काम करने वाली प्लेबुक, पैमाने और कहानी कहने पर जोर देना, आगे बढ़ने के लिए पर्याप्त नहीं होगा। निवेशक अब मुद्रीकरण के लिए स्पष्ट रास्ते, मजबूत इकाई अर्थशास्त्र, पूंजी दक्षता और लाभप्रदता के लिए विश्वसनीय समय-सीमा की तलाश कर रहे हैं।
यह नकारात्मक विकास नहीं है। यह एक परिपक्व बाजार का संकेत है। IPO में "टेबल पर छोड़े जा रहे" मूल्य को अक्सर एक छूटे हुए अवसर के रूप में तैयार किया जाता है, लेकिन यह प्रणाली में अनुशासन की वापसी है। यह सुनिश्चित करता है कि सार्वजनिक बाजार पूंजी को अधिक कुशलता से आवंटित किया जाता है, कंपनियों का मूल्य अधिक यथार्थवादी रूप से निर्धारित किया जाता है, और दीर्घकालिक निवेशक अत्यधिक आशावादी मान्यताओं को सब्सिडी नहीं दे रहे हैं।
सबसे आसान प्रतिक्रिया और आलसी तर्क जो अक्सर सुना जाता था, वह था: "आप नहीं समझते कि डिजिटल व्यवसायों का मूल्यांकन कैसे करें।" लेकिन जैसा कि दलाल स्ट्रीट पर पुरानी कहावत है: भाव भगवान छे (कीमत राजा है)।
बाजार नवाचार को अस्वीकार नहीं कर रहा है, यह अंधे अनुमान को अस्वीकार कर रहा है। अंत में, प्रशंसा महान कंपनियों का निर्माण कर सकती है। लेकिन आवंटन किसी चीज से कहीं अधिक सरल द्वारा संचालित होता है: रिटर्न।
